En excluant la question de l’évolution des taux de change qui modifie la réalité de certaines performances annuelles (cf. baisse du dollar par rapport à l’euro de 12,4% de 1,0517 à 1,2005), 2017 a été une année très favorable pour les actifs risqués un peu partout dans le monde.

Sur les actions, les progressions annuelles sont proches de 10% en Europe, +9,26% pour le CAC 40, +6,49% pour l’Eurostoxx 50, +12,5% pour le Dax et le MSCI World termine à +20,11%. Les hausses ont été très marquées en Chine (+52,3%) et au Brésil (+27%), avec une déception pour la Russie qui est restée en territoire négatif (-5,5%) en raison de la faiblesse des cours des matières premières. Le Nasdaq, tiré par les fortes croissances des valeurs technologiques est dans le top des performances à +30,16%. Le S&P 500 a aussi profité des attentes liées à la politique fiscale de Trump votée en fin d’année avec une hausse de +20,4%. Les secteurs énergétiques et télécoms ont été les grands perdants de l’année 2017 alors que les valeurs technologiques ont surperformé en raison d’une dynamique de croissance des résultats portée par les innovations, l’ère du digital et aussi les questions de sécurité. On notera aussi une forte hausse des indices mid caps qui se situent à plus de 20% de progression.
La partie obligataire corporate a aussi bien performé soutenu par des rétrécissements des spreads de crédit dans un contexte de taux d’intérêt toujours très bas. Le risque de défaut est faible en cohérence avec l’amélioration du bilan des entreprises.
Le retour des investisseurs vers les actifs risqués s’explique par trois composantes : le soutien de la croissance économique mondiale (PIB en progression de +3,5% en 2017 vs +3,1% en 2016), l’attitude conciliante des banques centrales et des risques politiques moins élevés. Ces derniers ont créé de la volatilité sur le premier semestre mais ils se sont atténués sur la deuxième partie de l’année.

Cette combinaison de facteurs favorables a permis aux croissances bénéficiaires des entreprises de nettement progresser sur l’année 2017 et les projections 2018 sont encourageantes, elles se situent autour des +10% pour les grands indices mondiaux.
Sur la semaine écoulée, les marchés ont été très largement positifs : + 2,96% pour l’Eurostoxx50, +2,98% pour le CAC 40 et +3,11% pour le DAX. Le Dow Jones affiche une progression de +2,33% (nouveau record en dépassant les 25000 points) et le Nasdaq de +3,38% (record aussi à plus de 7000 points). Le NIKKEI a également gagné +4,17% sur la période.

Projection 2018 : la performance se fera sur le premier semestre !

En Europe, les risques politiques restent faibles après les différentes élections de 2017 et la question catalane va trouver une solution politique acceptable pour les parties. En 2018, les élections italiennes pourraient encore créer une tension sur le premier trimestre. Les négociations sur le Brexit seront compliquées et seront longues mais cela ne devrait pas avoir de gros impacts sur les marchés financiers en dehors d’une influence sur la parité £/€. En résumé, le risque politique européen sera plus faible en 2018 qu’en 2017, d’où une baisse attendue de la prime de risque.
Dans un contexte de hausse des perspectives macro-économiques en Europe, nous nous attendons à un relèvement des prévisions des bénéfices des entreprises en 2018 (effet change avec une baisse de l’euro à venir (?), impact positif des plans de restructuration, hausse de la demande). En termes de timing, cela devrait intervenir à l’issue des publications 2017 (janvier/ février). Le couplage baisse de la prime de risque et accélération des résultats sera un facteur haussier pour les bourses européennes sur ce premier semestre.

Aux Etats-Unis, l’effet Trump devrait être positif pour les résultats des entreprises maintenant que sa réforme fiscale est passée. Le potentiel impact de la baisse d’impôt pour les entreprises, de 35 à 21%, pourrait permettre d’ajouter 8 $ de BPA pour le S&P (environ 6%), d’où la poursuite de la hausse des marchés américains. Le risque reste néanmoins sur la deuxième partie de l’année une correction du marché US, avec transmission aux actions européennes suite à l’arrêt du rachat d’actions, possible au cours du deuxième semestre.

Sur cette deuxième partie de l’année, la remontée des marges et l’effet macro-économique positif vont s’estomper et le marché commencera à intégrer les politiques restrictives des banques centrales. Nous sommes donc beaucoup plus prudents sur la deuxième partie de l’année.
Nous validons un potentiel de hausse de l’ordre de 10% sur le S1 2018 à la condition d’une dynamique haussière des résultats sur 2017 et 2018 dans la partie actions tant aux Etats-Unis (logique de flux) qu’en Europe (hausse des valorisations). Les US pourraient aussi réaliser des excès de valorisation sur base de la réforme fiscale, d’une hausse attendue du dollar et de flux (hausse des dividendes US, rachat d’actions). Enfin la dynamique des fusions/acquisitions va revenir fortement d’actualité, les entreprises ont du cash et c’est la dernière année où le coût de l’argent va rester très bas.
Concernant la partie obligataire, nous prévoyons le maintien des taux à court terme sur les niveaux les plus bas (<0%) jusque fin 2018. La BCE va poursuivre son programme d’achats de titres jusqu’en septembre 2018 comme annoncé, mais celui-ci devrait se terminer à cette date. Se profile une repentification de la courbe par la hausse des taux à long terme (anticipation d’une hausse future des taux + contagion de la hausse des taux USD), objectif : une OAT 10 ans entre 1,20% et 1,50% d’ici 1 an. Le risque de taux est devenu plus en plus asymétrique, il faut éviter de se positionner sur des durations trop longues. Les marges (spreads) de crédit restent toujours attrayantes sur les segments Crossover qui vont bénéficier de la bonne tenue anticipée du résultat des entreprises en 2017 et en 2018. Les taux de défaut sur la zone euro vont rester en 2018 sur les niveaux les plus bas. Le secteur financier reste attractif sur les papiers subordonnés.
Le risque reste néanmoins une question de flux avec une réaction possible des investisseurs obligataires au début de remontée des taux d’intérêt à long terme, d’où une accélération de cette remontée. On devra aussi prendre en compte des difficultés pour certaines banques dues à la remontée des primes de risque sur les dettes bancaires.
En conclusion, optimisme sur la première partie de l’année sur la partie actions Europe et Etats-Unis, situation plus difficile pour la partie obligataire, les performances 2017 ne pourront être reproduites.

Un début d’année qui préfigure ce premier semestre haussier

Les premières publications de l’année 2018 confirment notre scénario. Les PMIs manufacturiers pour le mois de décembre en Zone Euro ont atteint de nouveaux points hauts à 60,6. Dans le détail, l’activité a progressé en Allemagne (63.3) et en France (58.8). Le PMI Composite en zone euro est à un plus haut depuis février 2011 à 58.1. La croissance du PIB pourrait alors atteindre 0.8% sur le T4. Reste un problème, la poursuite de la hausse de l’euro qui repasse au-dessus des 1,20. Comme en Europe, les indicateurs publiés aux Etats-Unis confirment une accélération de la croissance. L’ISM manufacturier s’élève à 59.7 et le secteur privé a créé plus d’emploi qu’anticipé le mois dernier (250k). Ces chiffres pourraient être de nature à accélérer les mouvements des banques centrales dans un sens plus restrictif en particulier pour la Fed car les raisons de retarder le resserrement monétaire s’estompent peu à peu. En Europe, la vigueur de la croissance ne cesse de surprendre, l’activité des entreprises est bonne et la demande ne faiblit pas, mais cette croissance ne se transforme pas en inflation. La BCE risque de devoir ajuster son discours tout au long de l’année mais devra répondre assez vite sur la date de fin de son programme de rachats d’actifs.
Comme on ne modifie pas des comportements gagnants, Donald Trump a commencé l’année par des tweets contre la Corée du Nord, la Palestine et l’Iran. Le président Américain a ainsi déclaré avoir un « plus gros bouton nucléaire » que son homologue nord-coréen, condamné l’attitude « irrespectueuse » de la Palestine et soutenu les manifestations en Iran. Cela ne fait pour l’instant plus peur aux marchés financiers et le fameux indice de la peur, le VIX, est proche de ses plus bas historiques à 9.15pts. Même plus peur ! Mais de plus en plus affaibli en interne, le président américain pourrait rechercher une légitimité par une politique étrangère belliqueuse. Le risque principal de 2018 est certainement ici !

Source : Lettre hebdomadaire n°12, lundi 8 janvier 2018 Jean-Noël VIEILLE- Chief Economist HPC membre du Groupe OTCex

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